中信证券经纪仍为主导扩张决心依旧（资料来自网络）

作者--招商证券 罗毅 罗毅，CFA：英国诺丁汉大学研究生毕业，经济金融学硕士学位，于业内最先提出为国内银行的高成长定价，于06年8月著有《请为高成长定价－银行业重估报告》，同时于业内最先发现保险股潜在投资价值，建立保险行业的分析框架，于06年12月著有《中国人寿，三年九十》。对证券行业理解深刻，于业内最早推荐吉林敖东（广发证券系），始于06年2月，目前为招商证券金融行业分析师 经纪业务仍为主导。中信2007年上半年实现净利润42.09亿元，同比增长442.4%，其中经纪业务收入66.36亿，占比整个营业收入的62.38%，与2006年占比48%相比，经纪业务占比的大幅提升，是市场行情和公司实力共同作用的结果，我们预计短期内经纪业务为主导的情况不会改变。以日均交易量2000亿和0.183%的手续费率来保守估计，中信证券07年总计实现经济业务收入125亿。 　　背景优势保障投行业务盈利空间。2007年上半年实现证券承销收入4.73亿，同比增长330.56%。其中，主承销发行新股3家，债券6家。下半年及未来两年，红筹回归，大型国企的优先上市，我们认为中信的大项目战略依旧可以使得投行收入依然维持高速成长.　　证券自营业务依旧走高。自营业务实现20.83亿元的差价收入，同比增长408.87%，平均自营收益率达到28.64%。自营差价收入的剧增同样得益于07年以来股市的一路走高。增发后，预计对自营投入会进一步加强，而当前中信浮盈超过9亿，所以我们对其全年自营收入谨慎预测为30亿。　　上半年实现委托资产管理收入6622万，同比增长395.85%。我们预计下半年券商的理财产品的审批上会有较大突破，那么带来的收入也会相应增加，未来资管与直投业务，相信是将来证券公司非常重要的一块。保守预计全年资管收入可达1.32亿以上，未来复合增长率在50％以上。..中信公司费用率达到30.06%，除中金公司外，几乎所有券商的费用率都低于30%。比较之下，我们认为中信在上半年的报表中费用提取力度比较大，估计在下半年费用比例有可能降低，释放出更多利润。　 我们对其全年业绩预测为78亿，每股收益2.6元，如果增发以60元进行，资本可以增厚210亿元，每股净资产将提高到16元。当前优质银行与保险的动态PE都超过40倍，而动态PB超过6倍，我们认为作为券商龙头给予07年动态40倍的PE并不为过，PB可以给予6.5倍，所以给予104元的新目标价，继续维持强烈推荐A的投资评级.
　　一、乘“牛市”行情，经纪业务收入迅速增长　　中信2007年上半年实现净利润42.09亿元，同比增长442.4%，其中经纪业务收入66.36亿，占比整个营业收入的62.38%，与2006年占比48%相比，经纪业务占比的大幅提升，是市场行情和公司实力共同作用的结果，我们预计短期内经纪业务为主导的情况不会改变。以日均交易量2000亿和0.183%的手续费率来保守估计，同时7.1%的市场份额，中信证券07年总计将实现经济业务收入125亿。
　　二、背景优势保证投行收入盈利空间　　2007年上半年实现证券承销收入4.73亿，同比增长330.56%。其中，主承销发行新股3家，债券6家，合计承销金额2,559,768.03万，报告期内，中信证券作为上市推荐人的项目有3个，签订了22份财务顾问协议，累计收入14,447.92万元，其中母公司签订了8份财务顾问协议，累计收入13,469.25万元。承销规模仅次于中金公司。　　下半年建设银行、中石油、神华能源和中煤能源等大盘H股回归，凭借中信的背景优势，很有可能从大型项目中“获益非浅”。我们保守预计下半年投行业务收入与上半年应能持平，实现承销收入9.46亿。　　三、证券自营业务大幅增长　　自营业务实现20.83亿元的差价收入，同比增长408.87%，平均自营收益率达到28.64%。自营差价收入的剧增同样得益于07年以来股市的一路走高。基于自营差价收入与股市整体走势比较相关，而股市的风险无法预期，而当前浮盈已经超过9亿元，给予2007年全年30亿的自营收入预测，而权证创设我们预测可以带来额外的10亿元收入。
　　四、资产管理业务发展迅猛　　上半年实现委托资产管理收入6622万，同比增长395.85%。随着居民对于机构投资能力的逐步认可，券商的资产管理业务受到投资者青睐，将逐步成为券商的重要收入来源，预计下半年收入可达1.32亿。
　　七、战略扩张将持续进行 中信证券收购华夏基金20%的股权和中信基金管理有限责任公司51%的股权，总计持有两基金公司60.7%和100%的股权。收购深圳金牛期货经纪有限公司、持股华夏期货，标志着中信已经开始未来业务结构的战略布局，即将浮出水面的股指期货、融资融券业务是被寄予厚望的未来利润之源。拟向非特定对象公开发行的3.5亿股，也将极大提升公司净资本实力，为未来扩张提供了源源不断的资金支持六、盈利预测除了上述章节已经得出的收入与支出预测外，我们依然需要注意的是： 　　1.我们没有考虑融资融券，股指期货带来的直接业务收益　　2.有效所得税率假设为25％（根据中报数据测算）　　3.营业税率为5％　　4.由于规模效应的进一步显现，费用率07年全年降低至26％
　　七、估值　　根据我们的预测，2007年中信证券全年每股收益可达2.6元，而如果增发以60元进行，中信07年的每股净资产将提高到16元左右，当前优质银行的动态PB估值超过6倍，而动态PE估值超过40倍，我们认为证券行业的发展空间应强于银行，那么证券龙头的估值不应低于银行，所以我们认为40倍市盈率，6.5倍动态PB并不为过，由此得出今年目标价104元，继续维持强烈推荐A的投资评级。